अगस्त सीपीआई मुद्रास्फीति (CPI inflation) 4.82% पर पहुंची, रेपो 5.25% पर बरकरार — वास्तविक नीतिगत दर (real policy rate) शून्य के करीब

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नई दिल्ली। भारतीय रिज़र्व बैंक (Reserve Bank of India, RBI) द्वारा अपनी रेपो दर (repo rate) — वह दर जिस पर वह बैंकों को रातोंरात (overnight) ऋण देता है — को 5.25% पर बनाए रखने के बीच, उपभोक्ता मूल्य सूचकांक (Consumer Price Index) मुद्रास्फीति जुलाई के 4.45% से बढ़कर अगस्त में 4.82% हो गई, जो आरबीआई के 4% लक्ष्य से ऊपर लगातार तीसरा महीना है, ऐसा मद्रास स्कूल ऑफ इकोनॉमिक्स (Madras School of Economics) के प्रोफेसर सौमित्र भादुड़ी (Saumitra Bhaduri) द हिंदू में लिखते हैं। खाद्य मुद्रास्फीति 5.95% पर अधिक है, और कोर मुद्रास्फीति (core inflation) — यानी अस्थिर खाद्य व ईंधन मदों को छोड़कर मुद्रास्फीति — बढ़कर लगभग 4.2% हो गई है, जो दर्शाता है कि मूल्य दबाव फैल रहा है। वास्तविक नीतिगत दर (real policy rate) नीतिगत दर घटाकर अपेक्षित मुद्रास्फीति के बराबर होती है; लेखक का तर्क है कि यदि रेपो 5.25% पर रहती है जबकि मुद्रास्फीति अपेक्षाएं 5.25% की ओर बढ़ती हैं, तो एक्स-आंटे (ex-ante, यानी भविष्योन्मुखी) वास्तविक दर लगभग शून्य हो जाती है। अगस्त की नीति में आरबीआई ने तटस्थ रुख (neutral stance) बनाए रखा — यानी न नरमी और न सख्ती की ओर झुकाव का संकेत — और वित्त वर्ष 2026-27 की मुद्रास्फीति लगभग 5% अनुमानित की। उल्लिखित जोखिम मानसून और एक बाहरी झटका हैं: पश्चिम एशिया में फिर से संघर्ष ने होर्मुज जलडमरूमध्य (Strait of Hormuz) से होकर जाने वाली शिपिंग को बाधित किया है और ब्रेंट क्रूड (Brent crude) को 100 डॉलर प्रति बैरल से ऊपर, लगभग 110 डॉलर के करीब पहुंचा दिया है, जबकि रुपया कमज़ोर हुआ है। मांग मज़बूत है: जीडीपी वृद्धि 7.8% पर चल रही है और अगस्त के अंत में बैंक ऋण साल-दर-साल 19.1% बढ़ा। जमा (deposits) 17.8% बढ़ीं, जो एक दशक में सबसे तेज़ है, लेकिन आंशिक रूप से आरबीआई की विशेष एफसीएनआर(बी) (FCNR(B)) योजना — यानी अनिवासी भारतीयों (non-resident Indians) की विदेशी मुद्रा जमाएं — के कारण, और ऋण-जमा अनुपात (credit-deposit ratio) लगभग 80.3% रहा। द इकनॉमिक टाइम्स की रिपोर्ट है कि बैंकों ने 31 अगस्त को डॉलर जुटाव (dollar mop-up) बंद होने तक तीन महीने से भी कम समय में एफसीएनआर(बी) जमाओं के ज़रिए 127.22 अरब डॉलर जुटाए, जिसमें आईसीआईसीआई बैंक (ICICI Bank) ने 17.88 अरब डॉलर और एचएसबीसी (HSBC) ने 14.5 अरब डॉलर जुटाए। लेखक 2010-2013 पर आरबीआई के शोध का हवाला देते हैं, जब बचत पर वास्तविक प्रतिफल (real returns) नकारात्मक हो गया था, घरेलू वित्तीय बचत कमज़ोर हुई थी और सोने की मांग बढ़ी थी, जिसमें सोने के आयात और घरेलू मुद्रास्फीति अपेक्षाओं के बीच 0.83 का सहसंबंध (correlation) था। एक-वर्षीय ओवरनाइट इंडेक्स्ड स्वैप दर (overnight indexed swap rate) — एक बाज़ार अनुबंध जिसकी कीमत अपेक्षित अल्पकालिक दरें दर्शाती है — लगभग 6% है, जो अपेक्षित सख्ती का संकेत देती है। उनका निष्कर्ष: “एक समयोचित 25-आधार-अंक (basis-point) समायोजन अंततः विलंबित 50-आधार-अंक सुधार से कम खर्चीला हो सकता है” (एक आधार अंक प्रतिशत बिंदु का सौवां हिस्सा होता है)। पाठ्यक्रम संबंध: मौद्रिक नीति, मुद्रास्फीति और घरेलू बचत का जुटाव — पूंजी उत्पादन के कारक के रूप में।

स्थैतिक पाठ्यक्रम से जुड़ाव

1. मुद्रास्फीति लक्ष्यीकरण (inflation targeting) एक वैधानिक अधिदेश है, नीतिगत पसंद नहीं. वित्त अधिनियम, 2016 (Finance Act, 2016) ने आरबीआई अधिनियम, 1934 (RBI Act, 1934) में संशोधन कर धारा 45ज़ेडए (Section 45ZA) जोड़ी, जिसके तहत केंद्र सरकार, आरबीआई के परामर्श से, हर पांच वर्ष में एक बार मुद्रास्फीति लक्ष्य तय करती है। 2016 में अधिसूचित लक्ष्य 2% से 6% की सहनशीलता सीमा (tolerance band) के साथ 4% सीपीआई मुद्रास्फीति है। धारा 45ज़ेडएन (Section 45ZN) के तहत, यदि औसत मुद्रास्फीति लगातार तीन तिमाहियों तक ऊपरी या निचली सहनशीलता सीमा से बाहर रहती है, तो आरबीआई को असफल माना जाता है, और उसे तब केंद्र को कारण और प्रस्तावित उपचारात्मक कार्रवाई की रिपोर्ट देनी होती है।
2. मौद्रिक नीति समिति (Monetary Policy Committee) में छह सदस्य होते हैं और गवर्नर के पास कास्टिंग वोट होता है. आरबीआई अधिनियम की धारा 45ज़ेडबी (Section 45ZB) छह-सदस्यीय मौद्रिक नीति समिति की व्यवस्था करती है: अध्यक्ष के रूप में गवर्नर, मौद्रिक नीति प्रभारी डिप्टी गवर्नर, केंद्रीय बोर्ड द्वारा नामित एक आरबीआई अधिकारी, और केंद्र सरकार द्वारा चार वर्ष के लिए नियुक्त तीन सदस्य जो पुनर्नियुक्ति के पात्र नहीं होते। कोरम (quorum) चार का है, निर्णय बहुमत से होते हैं, और बराबरी की स्थिति में गवर्नर के पास दूसरा या कास्टिंग वोट होता है। समिति को साल में कम-से-कम चार बार बैठक करनी होती है, और मिनट्स प्रकाशित किए जाते हैं।
3. वास्तविक ब्याज दर मुद्रास्फीति के बाद धन की कीमत है. नॉमिनल दर (nominal rate) वह दर है जो ऋण या जमा पर लिखी होती है; वास्तविक दर नॉमिनल दर घटाकर मुद्रास्फीति के बराबर होती है। एक्स-पोस्ट (ex-post) वास्तविक दर पहले ही हो चुकी मुद्रास्फीति का उपयोग करती है, जबकि एक्स-आंटे (ex-ante) वास्तविक दर अपेक्षित मुद्रास्फीति का उपयोग करती है, और बचत, उधार और निवेश के निर्णयों को आकार देने वाली एक्स-आंटे दर ही है। सकारात्मक वास्तविक दर बचत को पुरस्कृत करती है और उधार को सीमित करती है; शून्य या नकारात्मक वास्तविक दर इसके विपरीत करती है, यही कारण है कि केंद्रीय बैंक केवल नॉमिनल दर के बजाय इसे देखते हैं।
4. एफसीएनआर(बी) जमाओं में विनिमय जोखिम बैंक पर होता है. फॉरेन करेंसी नॉन-रेजिडेंट (बैंक) [Foreign Currency Non-Resident (Bank)] जमाएं वे सावधि जमाएं (term deposits) हैं जो अनिवासी भारतीय भारत के बैंकों में विदेशी मुद्रा में, एक से पांच वर्ष की परिपक्वता (maturity) के लिए रखते हैं, और मूलधन व ब्याज दोनों उसी विदेशी मुद्रा में चुकाए जाते हैं। विनिमय-दर का जोखिम बैंक वहन करता है, इसीलिए आरबीआई की रियायती स्वैप विंडो (concessional swap window) — जिसके तहत बैंक डॉलर को तय लागत पर रुपये में बदलते हैं — जुटाव को आकर्षक बनाती है। भारत ने 2013 में टेपर टैंट्रम (taper tantrum) के बाद रुपये को स्थिर करने के लिए इसी मार्ग का उपयोग किया था, जब लगभग 34 अरब डॉलर जुटाए गए थे।

UPSC इसे क्यों पूछता है

1. मौद्रिक नीति और मुद्रास्फीति स्थायी जीएस3 (GS3) विषय हैं. पाठ्यक्रम में “भारतीय अर्थव्यवस्था तथा योजना, संसाधनों के जुटाव, वृद्धि, विकास और रोज़गार से संबंधित मुद्दे” नामित है। लचीले मुद्रास्फीति लक्ष्यीकरण ढांचे (flexible inflation targeting framework), एमपीसी (MPC) और ट्रांसमिशन (transmission) पर प्रश्न बार-बार आते हैं, और प्रीलिम्स नियमित रूप से रेपो, रिवर्स रेपो, स्टैंडिंग डिपॉज़िट फैसिलिटी (standing deposit facility) और नकद आरक्षित अनुपात (cash reserve ratio) जैसे साधनों की परीक्षा लेता है।
2. आपूर्ति झटके मुद्रास्फीति लक्ष्यीकरण के तर्क की परीक्षा लेते हैं. परीक्षक को यह प्रश्न पसंद है कि क्या किसी केंद्रीय बैंक को ऐसे तेल झटके पर प्रतिक्रिया देनी चाहिए जिस पर उसका नियंत्रण नहीं है। यह कहानी पाठ्यपुस्तक वाला उत्तर देती है — अस्थायी आपूर्ति झटकों को नज़रअंदाज़ करें — और इसके विरुद्ध तर्क भी, जब मांग मज़बूत हो और कोर मुद्रास्फीति बढ़ रही हो।
3. घरेलू बचत मौद्रिक नीति को पूंजी निर्माण से जोड़ती है. घरेलू बचत का बैंक जमाओं से सोने, म्यूचुअल फंड (mutual funds) और इक्विटी की ओर रुख वित्तीय समावेशन (financial inclusion), बचत के वित्तीयकरण (financialisation of savings) और निवेश के वित्तपोषण से जुड़े प्रश्नों के लिए सीधे प्रासंगिक है।

विश्लेषण

1. आरबीआई ने सख्ती नहीं की, फिर भी बाज़ार पहले ही सख्त हो चुका है. 5.25% की रेपो के मुकाबले लगभग 6% की एक-वर्षीय ओवरनाइट इंडेक्स्ड स्वैप दर का अर्थ है कि मुद्रा बाज़ार दरों में वृद्धि की अपेक्षा कर रहा है और पहले से ही उसके अनुसार ऋण व बॉन्ड की कीमत तय कर रहा है। इस अर्थ में लेखक जिस सख्ती की मांग कर रहे हैं, उसका एक हिस्सा बाज़ार दरों के ज़रिए पहले से ही लागू है। प्रतिवाद दूसरी दिशा में जाता है: यदि आरबीआई बाज़ारों की अपेक्षाओं की पुष्टि नहीं करता, तो यह उच्च मुद्रास्फीति के प्रति सहनशीलता का संकेत देता है, और अपेक्षाएं — जो एक्स-आंटे वास्तविक दर तय करने वाला चर (variable) है — ऊपर की ओर खिसक सकती हैं। केंद्रीय बैंक की विश्वसनीयता इस बात से मापी जाती है कि बाज़ारों की अपेक्षाएं सही साबित हुईं या नहीं, केवल रेपो के स्तर से नहीं।
2. तेल झटके को नज़रअंदाज़ करना तभी सही है जब मांग कमज़ोर हो. मानक सिद्धांत कहता है कि केंद्रीय बैंक को उच्च कच्चे तेल की कीमतों जैसे आपूर्ति झटके को नज़रअंदाज़ करना चाहिए, क्योंकि दर बढ़ोतरी तेल पैदा नहीं करती और केवल मूल्य झटके में वृद्धि-हानि जोड़ देती है। यह सिद्धांत मानता है कि झटका ईंधन तक ही सीमित रहेगा। 7.8% पर बढ़ती जीडीपी, 19.1% पर ऋण और 4.2% तक बढ़ती कोर मुद्रास्फीति के साथ, दूसरे-दौर के प्रभावों — यानी अन्य वस्तुओं की मज़दूरी और कीमतों का ईंधन लागत के अनुसार समायोजन — की स्थितियां मौजूद हैं। ईमानदार प्रतिपक्ष यह है कि 4.82% अभी भी 2-6% के दायरे के भीतर है, जिसे ठीक इसीलिए डिज़ाइन किया गया था कि बिना किसी सहज (reflexive) दर प्रतिक्रिया के आपूर्ति झटकों को अवशोषित किया जा सके।
3. जमा में उछाल काफी हद तक उधार लिया गया भरोसा है, घरेलू बचत नहीं. 17.8% की जमा वृद्धि मज़बूत बचत जैसी दिखती है, लेकिन तीन महीने से भी कम समय में जुटाई गई 127.22 अरब डॉलर की एफसीएनआर(बी) आवक इसका अधिकांश हिस्सा है। यह धन विदेशी मुद्रा है, जिसे लागत पर रुपये में स्वैप किया गया, और एचएसबीसी के 19 गुना तक लीवरेज (leverage) के उदाहरण से पता चलता है कि इसका अधिकांश हिस्सा प्रतिफल (yield) के पीछे भागता उधार लिया गया धन था, न कि नई बचत। घरेलू परिवार, जमाओं पर लगभग-शून्य वास्तविक प्रतिफल का सामना करते हुए, म्यूचुअल फंड, इक्विटी और सोने की ओर बढ़ रहे हैं। पूंजी निर्माण के लिए यह मायने रखता है: सोना अर्थव्यवस्था के लिए एक अनुत्पादक परिसंपत्ति (unproductive asset) है, और 2010-13 का प्रसंग, जिसमें सोने के आयात और मुद्रास्फीति अपेक्षाओं के बीच 0.83 का सहसंबंध था, चालू खाता संकट (current account crisis) में समाप्त हुआ था।
4. शून्य वास्तविक दर चुपचाप बचतकर्ताओं से उधारकर्ताओं को आय स्थानांतरित करती है. रेपो दर जैसे बाहरी बेंचमार्क (external benchmark) से जुड़े ऋण वाले उधारकर्ताओं की लागत नॉमिनल रूप में स्थिर रहती है जबकि मुद्रास्फीति उनके कर्ज़ के वास्तविक मूल्य को घटाती है। फिक्स्ड डिपॉज़िट (fixed deposits) रखने वाले बचतकर्ता — जो अक्सर पेंशनभोगी और बाज़ार-पहुंच से वंचित परिवार होते हैं — को ऐसा प्रतिफल मिलता है जो मुश्किल से कीमतों के साथ तालमेल बिठा पाता है। इसलिए दरों को स्थिर रखने का निर्णय अपने वितरणात्मक प्रभावों (distributional effects) में तटस्थ नहीं है, भले ही रुख को तटस्थ कहा जाए। जो उत्तर इसे नोट करता है वह मौद्रिक नीति को जीएस2 की कमज़ोर वर्गों संबंधी चिंता से जोड़ता है।
5. समय भी एक साधन है, पर धैर्य भी. लेखक का सबसे अच्छा तर्क यह है कि एक छोटा और जल्दी उठाया गया कदम विश्वसनीयता बचाता है और बाद में एक बड़े कदम को रोक सकता है। प्रतीक्षा करने का तर्क यह है कि पश्चिम एशिया का झटका जितनी तेज़ी से आया उतनी ही तेज़ी से पलट भी सकता है, और मानसून का नतीजा अभी पता नहीं है; ऐसी बढ़ोतरी जो आपूर्ति-प्रेरित मंदी के साथ मेल खाए, तेल की कीमतें घटाए बिना वृद्धि को नुकसान पहुंचाएगी। एमपीसी का निर्णय इस पर टिका होगा कि वह बढ़ती कोर मुद्रास्फीति को व्यापक-आधारित रुझान की शुरुआत मानती है या एक ऐसे पास-थ्रू (pass-through) के रूप में जो धीरे-धीरे समाप्त हो जाएगा। वही निर्णय — फॉर्मूला नहीं — है जहां मौद्रिक नीति वास्तव में बनती है।

प्रशासक की दृष्टि